Структура государственного долга

 

     Подавляющую часть нефтегазовых доходов бюджета  планируется направлять на финансирование расходов и лишь незначительную долю – на пополнение Резервного фонда: в 2012 г. – 3,3%, в 2013 г. – 1,0%, в 2014 г. – 0%.

     Пополнение  Фонда национального благосостояния (ФНБ) в предстоящий период не планируется. Динамика объемов суверенных фондов представлена на графике 2.1.

    Дефицит федерального бюджета сохранится на протяжении всего планового периода, увеличиваясь в абсолютном выражении  в 2012-2013 гг. и снижаясь в 2014 г. В относительном выражении в первые два года дефицит составит 2,7% ВВП, а в 2014 г. снизится до уровня 2,3% ВВП.

    Основным  источником финансирования дефицита федерального бюджета в 2012-2014 гг. выступят государственные заимствования. При этом планируется, что в среднем на 90% дефицит будет покрываться за счет государственных внутренних заимствований, объем валового привлечения по которым составит свыше 2 трлн. руб. ежегодно. 

     

График 2.1 -  Объем Резервного фонда и  Фонда национального благосостояния 

Таблица 2.1 -  Источники финансирования дефицита федерального бюджета 2012-2014 гг.

     

    По  состоянию на 1 июля 2011 г. объем государственного долга Российской Федерации составил 4,6 трлн. руб., в том числе государственный внутренний долг – 3,6 трлн. руб., государственный внешний долг – 36,8 млрд. долл. США (эквивалентно 1,0 трлн. руб.). В предстоящий период  объем государственного долга будет ежегодно возрастать, достигнув к концу 2014 года уровня 12 трлн. руб. или 17% ВВП. При этом объем внешних обязательств государства вырастет почти в 2 раза, составив около  2,0 трлн. руб., внутренних – в 2,8 раз, достигнув почти 10 трлн. руб.

       

     График 2.2 -  Динамика объема государственного долга РФ

     Низкие  показатели государственного долга  выгодно отличают Россию от значительного  большинства как развитых стран, так и государств формирующихся рынков (график 2.3). При этом, однако, кредитные рейтинги, присвоенные России ведущими международными агентствами (BBB с позитивным прогнозом от Fitch, Вааl со стабильным прогнозом от Moody’s и ВВВ со стабильным прогнозом от Standard&Poor’s), свидетельствуют о том, что наша страна явно недооценена.

     

     График 2.3 -  Долговая нагрузка и кредитные  рейтинги некоторых стран

     Исходя  из параметров, заложенных в прогнозе социально- экономического развития Российской Федерации в 2012-2014 гг., и с учетом  планируемых объемов заимствований, в предстоящий период значения показателей долговой устойчивости Российской Федерации будут по-прежнему вне опасных зон (таблица 2.3).

     Вместе  с тем, по ряду параметров имеющийся  «запас прочности» не может рассматриваться как безусловный в плане обеспечения долговой устойчивости РФ.

     Во-первых, темпы роста государственного долга и, соответственно, расходов на его обслуживание являются весьма высокими (график 2.4). Так, по сравнению с 2008 годом в 2011 году расходы на обслуживание государственного долга РФ вырастут в абсолютном выражении в 2,3 раза или в 1,4 раза в процентном отношении к расходам федерального бюджета.

     Во-вторых, имеются риски ухудшения макроэкономической ситуации, что соответствующим образом  скажется и на показателях долговой устойчивости. В соответствии с бюджетными проектировками расчеты уровня ВВП  и доходной базы федерального бюджета  на период 2012-2014 гг. осуществлены исходя из благоприятного сценария, предполагающего высокий уровень цен на нефть и их ежегодный рост: 93 долл. США в 2012 г., 95 долл. США в 2013 г. и 97 долл. США в

     Таблица 2.3- Показатели долговой устойчивости РФ (бюджетная позиция)

     2014 г. Однако, учитывая фактическое  нахождение нефтяных цен на  уровне своих исторических максимумов, нельзя исключать также развития  событий, при которых фактическая  цена на нефть опустится существенно  ниже уровня, заложенного в прогнозе  социально- экономического развития  Российской Федерации на предстоящий  период.

     Возможное падение цены на нефть на 10 долл. США ведет к появлению выпадающих доходов федерального бюджета в сумме порядка 0,5 трлн. руб. и, соответственно, росту бюджетного дефицита на 1% ВВП. При таком сценарии все показатели долговой устойчивости заметно ухудшаются.

     В-третьих, весьма вероятным является сценарий, при котором в планируемом  периоде Россия может лишиться одного из важнейших факторов финансовой стабильности – «подушки безопасности» в лице Резервного фонда._

     

     График 2.4 -  Динамика роста расходов на обслуживание государственного долга РФ, % к предыдущему году 

     Его объем, ожидаемый к 1 января 2013 г., составит 1,6 трлн. руб. при условии, что цена на нефть в 2012 году не опустится ниже 93 долл. США за баррель, а пополнение составит 164,0 млрд. руб. Однако в случае развития макроэкономической ситуации в 2012 году по худшему сценарию, нам не только не удастся достичь планируемых объемов Резервного фонда, но и придется направлять на выполнение в 2013 году расходных обязательств как чистые поступления от заемных источников, так и значительные средства из самого Резервного фонда вплоть до его полного исчерпания. Отсутствие «подушки безопасности» существенно повысит уязвимость государственного бюджета, приведет к росту стоимости заимствований и, следовательно, к увеличению расходов на обслуживание госдолга.

     Согласно  результатам проведенного стресс-тестирования долговых показателей России, в случае установления и сохранения в предстоящий период фактических цен на нефть на уровнях на 50 долл. США ниже прогнозируемых, уже в 2013-2014 гг. показатель «государственный долг к ВВП» превысит 20- 21%. Это фактически «отбросит» Россию в ситуацию 2004 года, когда страна еще не имела суверенных кредитных рейтингов инвестиционной категории от всех трех ведущих международных рейтинговых агентств.

     В-четвертых, согласно расчетам, в случае развития негативного сценария, при котором цена на нефть упадет до 60 долл. США за баррель и останется на этом уровне в течение года, дефицит федерального бюджета превысит 5% ВВП. Это потребует изыскания дополнительных источников его финансирования. Потенциально, в качестве таковых могут рассматриваться средства ФНБ, поступления от приватизации и повышения налогов. Однако использование средств ФНБ лишит «подушки безопасности» хронически дефицитный бюджет Пенсионного фонда Российской Федерации, доходы от продажи госимущества носят конъюнктурный характер, а увеличение налогового бремени на экономику крайне нежелательно в связи с возможными негативными социальными последствиями.

     В условиях реализации неблагоприятного сценария основным источником покрытия дефицита федерального бюджета станут госзаимствования. Принимая во внимание, что объемы последних уже установлены на беспрецедентно высоком уровне, речь идет о накоплении существенных бюджетных рисков, связанных, как минимум, со значительным ухудшением для Российской Федерации, как суверенного заемщика, финансовых условий заимствований на рынках капитала и резким ростом долговой нагрузки на федеральный бюджет, а, при самом негативном развитии  событий, о невозможности привлечения заемных ресурсов в необходимых объемах на приемлемых условиях.

     Таким образом, такой фактор государственных  заимствований как низкий текущий уровень государственного долга требует постоянного мониторинга. Пока он позволяет проводить политику наращивания госзаимствований, не опасаясь кардинального ухудшения состояния долговой устойчивости Российской Федерации. При развитии макроэкономической ситуации по сценариям, близким к утвержденному прогнозу социально-экономического развития страны, в предстоящий период показатели долговой устойчивости Российской Федерации останутся на относительно безопасных уровнях. При планируемых объемах заимствований долговая нагрузка на федеральный бюджет будет оставаться в пределах параметров, позволяющих надлежащим образом осуществлять обслуживание государственного долга, будут сохранены предпосылки для поддержания суверенных кредитных рейтингов на инвестиционном уровне.

     Тем не менее, учитывая высокую зависимость  российской экономики и состояния федерального бюджета от конъюнктуры мировых сырьевых рынков, поддержание умеренной долговой нагрузки является стратегической задачей.

     Ее  решение будет означать сохранение важнейшего конкурентного преимущества нашей страны. Разумная заемная политика будет создавать условия для роста возможностей в частном секторе, обеспечит инвестиционную привлекательность национальной экономики в целом.

     2.3 Состояние внутреннего рынка капитала

     До  кризиса 2008 года, то есть в условиях устойчивого профицита федерального бюджета, внутренние заимствования составляли относительно небольшую величину – 170-250 млрд. руб. в год. Выпуск облигаций федеральных займов (ОФЗ) осуществлялся, исходя из скорее технических (поддержание функционирования рынка, создание безрисковой кривой доходности и пр.), чем финансовых соображений.

     Ситуация  принципиально  изменилась с 2009 года, когда внутренний рынок стал рассматриваться в качестве основного источника финансирования бюджетного дефицита.

     За  последние 10 лет внутренний рынок  государственных ценных бумаг продемонстрировал  устойчивый рост, превратившись в  ключевой сегмент финансового сектора  страны: по объему обращающихся ценных бумаг на рынок ОФЗ сегодня приходится значительная доля – 37% – всего долгового рынка России (Графики 5 и 6). При этом только за последние 2,5 года объем рынка ОФЗ увеличился с 1,1 до 2,5 трлн. руб., то есть более чем в 2 раза (график 2.7).

     График  2.5- Капитализация долгового рынка РФ 

График  2.6 - Структура российского облигационного рынка 

     Существенно улучшились (для заемщика-эмитента) ценовые параметры заимствований. Доходность рыночного портфеля госбумаг снизилась в 2009-2011 гг. с 11,6% до менее 7,2% при среднем сроке до погашения ОФЗ равном3,5 года (График 8). Кривая ОФЗ более ликвидна на отрезке 2-7 лет и менее – на коротком и длинном концах (график 2.9). 

График 2.7 Объем  рынка ОФЗ в 2009-2011 гг., млрд. руб.

 

 

График 2.8 Изменение кривой доходности ОФЗ в 2009-2011 гг. 

     По  оценке экспертов, ОФЗ приобрели  статус общепринятого эталона долгового рынка, относительно которого осуществляется ценообразование и  торговля другими облигациями. Кривая доходности ОФЗ является ориентиром  для всех инвесторов в рублевые инструменты (привлекательность любой  корпоративной или муниципальной бумаги оценивается в терминах соотношения с доходностью ОФЗ).

 

График 2.9 -  Объем вторичной торговли ОФЗ  в 2011 г., млрд. руб. 

     Сложившаяся структура рынка ОФЗ уже обеспечила его участникам возможность торговли фьючерсами на гособлигации: с февраля 2011 года на РТС, а с марта 2011 года на ММВБ запущена торговля фьючерсными контрактами на корзину ОФЗ, позволяющими инвесторам хеджировать процентные риски, связанные с вложениями в госбумаги. Пока объем торгов фьючерсами на ОФЗ составляет незначительную величину (менее 1%) от объема их вторичной торговли, однако объем открытых позиций постоянно увеличивается. В июне 2011 г. их сумма превысила 1,7 млрд. руб.

     Отличительной особенностью внутреннего долгового  рынка является его высокая волатильность. За последние 3 года средняя доходность 10-летних российских государственных облигаций составила 8,53% при стандартном отклонении 1,37%. За тот же период средняя доходность 10-летних казначейских облигаций США составила 3,23%, а стандартное отклонение - 0,40%, что в три раза меньше диапазона колебаний российских облигаций.

     Подобная волатильность, нехарактерная для активов инвестиционного уровня,

     негативно влияет на инвестиционную привлекательность  внутреннего рынка