Ресурсные антикризисные преобразования

Холдинг, в частности, не будет иметь тех нестандартных видов имущества и продукции, которые он сможет продавать по завышенным ценам дочерним предприятиям, таким образом наиболее оперативно изымая у них заработанные средства или реализуя им необходимые для их инвестиционных проектов активы по заниженным ценам. Он не сможет в такой форме и финансово поддерживать целесообразные проекты, покупать для этого подобное имущество и продукцию у дочерних предприятий по завышенным ценам, так как соответствующие реальные активы тогда не будут соответствовать его основной уставной деятельности в качестве чисто финансовой компании.

Холдинг не сможет и задействовать дополнительные формы контроля: сдачу в продлеваемую аренду ключевых для деятельности дочерних фирм реальных активов типа недвижимости, оборудования; лицензирование принадлежащих ему технологий и их усовершенствование.

Если же дробление  крупного унитарного предприятия не зайдет столь далеко и в центральной  компании группы останутся исследовательский  центр, некоторые подразделения вспомогательного производства и инженерной инфраструктуры, социальные активы, то такую материнскую компанию более корректно называть не холдинговой, а центральной компанией концерна. Она сохраняет за собой более разнообразные рычаги влияния на единую инвестиционную и техническую политику выделенных дочерних фирм.

Главное достоинство  холдингового предприятия (холдинговой  группы) состоит в том, что оно  гораздо более финансово устойчиво, чем просто центральная компания группы типа концерна. У такого холдингового предприятия незначительные постоянные операционные издержки, оно практически не нуждается в краткосрочном кредите. В результате коэффициенты текущей и немедленной ликвидности (отношения суммарных и ликвидных оборотных средств к краткосрочной задолженности) холдинговой группы, как правило, существенно выше, чем у центральной компании концерна. Следовательно, банкротство холдинговому предприятию практически не грозит, а следовательно, всей холдинговой группе практически не грозит и ее распад из-за перехода акций дочерних предприятий — членов группы — сторонним случайным инвесторам при банкротстве материнской фирмы группы (холдингового предприятия).

В концернах  же всегда сохраняется опасность  банкротства центральной компании концерна и последующей за этим распродажи крупных пакетов предприятий концерна, которые сосредоточены у центральной компании концерна.

Чтобы минимизировать этот риск, в концернах часто идут на то, чтобы вновь учредить холдинговое  предприятие. Этому предприятию  как отдельному юридическому лицу, контролируемому теми же инвесторами, которые контролируют и центральную компанию концерна, передаются от нее акции всех дочерних предприятий группы. Компания остается центральной лишь де-факто, а не на основании держания контрольных пакетов членов концерна. Вновь образуемое «надстроечное» холдинговое предприятие обычно получает и достаточно крупный пакет акций центральной компании концерна.

12.5.4. Слияния предприятий

Идея слияния  финансово-кризисного предприятия  с другими фирмами как способ его финансового-оздоровления достаточно проста: сливаться надо с финансово здоровыми компаниями, что в той или иной форме в конечном счете может помочь предприятию выйти из предбанкротного состояния.

Слиянием считается приобретение акций одной фирмы другой компанией в таком количестве, которое не дает покупателю акций права контроля над предприятием, чьи акции приобретаются, но обеспечивает степень влияния, достаточную для того, чтобы, с одной стороны, заинтересовать его в максимизации прибыли (и преодолении финансового кризиса) предмета покупки, а с другой — получить существенное влияние на его менеджмент. Сливающиеся фирмы остаются юридически самостоятельными компаниями, имеющими отдельные и неконсолидируемые друг в друга балансы.

Применительно к перспективам слияния финансово-кризисного предприятия с более здоровыми фирмами это означает следующее.

1. Чтобы заинтересовать  ключевых поставщиков и заказчиков (клиентов) в улучшении своего  состояния и будущих прибылях, финансово-кризисное предприятие предлагает им пакеты своих акций, не находящихся в обращении (ранее выпущенные, но неразмещенные, выкупленные предприятием акции). Эти акции по цене ниже рыночной предлагается покупать в счет отсрочки в платежах за поставки и гарантий размещения дополнительных заказов по более высоким ценам.

2. То же —  в обмен на реструктуризацию  либо на списание долгов предприятия  по непросроченным банковским  кредитам. По просроченным кредитам  пакеты акций могут предлагаться  в качестве договорной замены  предусмотренного в этих кредитах имущественного залога.

3. То же —  при продаже еще больших пакетов  акций сторонним финансово-здоровым  предприятиям, но не контрагентам  и не кредиторам, по цене еще  более низкой.

4. Аналогичные  действия по инициативе крупных  акционеров, недовольных получаемыми доходами с акций и мыслящими стратегически, могут предпринять владельцы пакетов акций финансово-кризисного предприятия, продавая или закладывая свои акции, или их часть, которая не приносит им доходов, ради того, чтобы оставшиеся акции начали приносить более значительные доходы. При этом чем менее ликвидными будут акции данной фирмы, тем более активными станут действия недовольных акционеров, стремящихся к слиянию с финансово-здоровыми компаниями.

5. Финансово-здоровое  предприятие, которое вложит в  приобретение акций финансово-кризисного  предприятия (пусть и по заниженной  цене) сколько-нибудь значительные  реальные средства, ради недопущения  их потери при банкротстве  скупленной фирмы может проявить  желание и далее вкладывать в нее дополнительные средства. Итогом станет потеря финансово-кризисной фирмой контроля и своего влияния на ее управление. Часть менеджеров, не достигшая предварительного соглашения с новым составом совета директоров, может потерять свои рабочие места.

Особого внимания требует расчет количества акций  финансово-кризисного предприятия  по их текущей рыночной стоимости  или по их специально оцененной обоснованной рыночной стоимости, которое должно быть предложено его кредиторам в  счет списания им кредиторской задолженности предприятия. Такое списание в обмен на акции должника иногда называют конверсией долга путем консолидации должника в виде слияния с кредитором. Основа расчета в том, что после списания долга рыночная стоимость предприятия, его собственного капитала возрастает. Этот выигрыш мог бы быть распределен среди всех держателей акций предприятия-должника, включая и кредитора, получившего его акции. Однако для стимулирования кредитора к конверсии долга в акции должника следует перераспределить ту часть ожидаемого выигрыша, которую по праву могут получить старые акционеры должника, в пользу кредитора, наделив его дополнительным, сверх эквивалента конвертируемого долга, числом акций, либо оставив неконвертируемой на сумму этого выигрыша часть долга.

Что касается реструктуризации, т. е. отсрочки долга, то ее размер и, возможно, пересмотренные процентные ставки по отложенному долгу должны определяться также в увязке с количеством  акций (по их текущей рыночной или  оценочной стоимости), которые будут передаваться реструктурирующему предоставленную ссуду кредитору в обмен на эту реструктуризацию. Передаваемое кредитору количество акций предприятия-должника тоже подлежит расчету исходя из выигрыша для остающихся акционеров должника. Выигрыш заключается в том, что цена предприятия-должника и их акций возрастет вследствие уменьшения текущей стоимости отложенных платежей по кредиторской задолженности. Если представить это в численном виде, то только за то, что кредитор готов пересмотреть кредитные соглашения с предприятием-должником в сторону отсрочки погашения основной суммы долга, ему следует безвозмездно, с учетом перераспределения выигрыша в повышении стоимости предприятия передать от остающихся акционеров должника в пользу кредитора (в порядке, например, премии) акции предприятия-должника на определенную сумму.

Слияние финансово-кризисного предприятия с финансово-здоровыми  фирмами (поставщиками, кредиторами  и сторонними компаниями) в итоге  способно оказаться действенным  средством санирования предприятия-банкрота, если его банкротство официально судом еще не объявлено и подобные слияния юридически возможны.

Очевидно, что  чем меньше сведений имеют потенциальные  финансово-здоровые партнеры по таким  слияниям об истинном финансовом состоянии  кризисного предприятия, тем больше будет у него шансов на санирующее слияние.

12.5.5. Поглощение предприятия

Поглощения отличаются от слияний тем, что поглощающая фирма приобретает (зачастую по частям от многих сравнительно мелких акционеров) контрольный пакет акций поглощаемого предприятия. При этом если приобретается пакет, превышающий 75% обычных акций поглощаемой компании (дающий право на ее ликвидацию в результате голосования тремя четвертями акций), то поглощение может привести к потере поглощаемым предприятием своей юридической самостоятельности и к превращению его в подразделение (структурную единицу) поглощающей фирмы. Если же приобретается контрольный пакет, составляющий менее 75% обыкновенных акций, то поглощенная компания может не потерять своей юридической самостоятельности, но окажется дочерним предприятием (филиалом) поглощающей фирмы.

При любом из этих вариантов, однако, поглощенное  предприятие теряет свою самостоятельность  в решении как стратегических вопросов развития, так и многих тактических задач (определение желательных поставщиков и клиентов, цен, условий поставок и оплаты по заключаемым договорам, найма работников, особенно высшего звена и пр.).

Применительно к финансовому оздоровлению кризисного предприятия его поглощение может  рассматриваться как способ такого оздоровления, эффективный так же, как и слияние, но гораздо в большей степени. Эффект этого способа становится ощутимым, если кризисное предприятие поглощается:

• его финансово-здоровым кредитором, постоянным поставщиком или клиентом;
• сторонней финансово-здоровой фирмой из любой отрасли;
• инвестиционной компанией или банком, которые до этого не имели финансовых отношений с данным предприятием.

Во всех этих случаях поглощение служит крайним  средством финасового оздоровления, предполагающим, что ради него владельцы предприятия, не приносящего дохода, окончательно жертвуют своей собственностью и соглашаются на «откупные» за принадлежащие им акции. Менеджеры поглощаемого предприятия скорее всего (возможно, за исключением тех, кто способствует поглощению, проводя, по поручению поглощающей компании, переговоры с прежними владельцами предприятия) тоже в итоге потеряют свои посты.

Особенности вышеперечисленных  случаев связаны со следующими обстоятельствами.

Если финансово-кризисное  предприятие поглощается его кредитором, постоянным поставщиком или клиентом, то на принятие решения о поглощении могут повлиять следующие соображения:

• осуществление после поглощения лучшего, под контролем кредитора, управления долгом заемщика (юридическая самостоятельность должника тогда не теряется);
• желание минимизировать зависимость от рискованной внешней среды путем увеличения вертикальной интегрированности поставщика («снизу вверх») либо клиента («сверху вниз»);
• наличие у поглощающей компании эффективной команды менеджеров для поглощаемого предприятия, имеющей опыт работы в смежной отрасли.

Кредитору, постоянному  поставщику или клиенту финансово-кризисного предприятия его контрольный  пакет акций может быть предложен  согласно тем же схемам зачета задолженности перед ними, что и в связи со слиянием финансово-кризисного предприятия с его контрагентами.

Если финансово-кризисная  фирма поглощается сторонней  нефинансовой компанией, это может  быть вызвано стремлением последней  диверсифицироваться или переспециализироваться в освоении вида деятельности поглощаемого предприятия. В частности, может сыграть свою роль стремление поглощающей компании к горизонтальной диверсификации с освоением комплементарных товаров и(или) услуг, дополняющих продукты поглощающей фирмы, предложение которых в комплекте с этими продуктами создает более благоприятные перспективы сбыта. При этом для выпуска указанных товаров и (или) услуг у поглощаемого предприятия имеются необходимые материальные и нематериальные специальные активы.

Если санируемое предприятие поглощается инвестиционной компанией или банком, то «классическим» мотивом для этого является то, что поглощающая компания или банк, в отличие от прочих участников фондового рынка, усматривают в поглощаемом предприятии потенциал существенного повышения его коммерческой эффективности, который может быть реализован на базе финансовых и организационных возможностей поглощающей фирмы. Строго говоря, на основе собственных деловых возможностей и информированности о рынках, т. е. согласно стандарту оценки инвестиционной стоимости санируемой фирмы, в отличие от стандарта оценки по обоснованной рыночной стоимости, основанной на общерыночной информации, компания или банк оценивают ее существенно выше, чем это делает фондовый рынок в целом.