Завдання управління активами підприємства

6.1. Завдання управління  активами підприємства

До активів  відносять всі види майна підприємства, що належать йому на праві власності  й використовуються для здійснення статутної діяльності. Політика управління активами суб'єктів господарювання базується на розумінні їх як джерела отримання грошових потоків. Класифікація активів за різними ознаками представлена на рис. 6.1. 
Характеризуючи активи як об'єкт фінансового управління, необхідно відзначити особливості їх окремих складових. Так, необоротні активи є найменш мобільною частиною майна, основна відмінність якої полягає у багаторазовому використанні в процесі господарської діяльності та частковій амортизації протягом кожного операційного циклу. У процесі формування й управління необоротними активами необхідно усвідомлювати їх плюси і мінуси порівняно з оборотними активами. 
До оборотних активів підприємства відносять ті види майнових цінностей, які повністю споживаються за один виробничий цикл. При цьому необхідно усвідомлювати, що елементи оборотного капіталу, вкладеного в поточні активи підприємства, постійно переходять зі сфери виробництва у сферу обігу і знову повертаються у виробництво. Та частина оборотного капіталу; яка постійно перебуває у сфері виробництва, називається оборотними фондами. До складу оборотних фондів відносять: виробничі запаси, незавершене виробництво, напівфабрикати власного виробництва, витрати майбутніх періодів. 
Друга частина оборотного капіталу перебуває у сфері обігу і відповідно називається фондами обігу (готова продукція на складі, відвантажені товари, грошові кошти, дебіторська заборгованість, поточні фінансові інвестиції та інші оборотні активи). 
Залежно від рівня контролю за процесом формування і використання оборотні активи підприємства можуть бути: 
нормовані (всі оборотні виробничі фонди, а також та частина фондів обігу, що представлена залишками нереалізованої продукції на складі); 
ненормовані (всі інші елементи фондів обігу, крім залишків нереалізованої продукції). 
Нормовані оборотні кошти є об'єктом фінансового планування і обов'язково відображаються у бізнес-планах та поточних бюджетах підприємства. Ненормовані оборотні кошти, як правило, не плануються. 
При управлінні оборотними активами необхідно комплексно оцінювати їх позитивні та негативні сторони порівняно з необоротними активами. 
Основне завдання управління необоротними активами полягає у забезпеченні своєчасного оновлення основних виробничих фондів та високої ефективності їх використання. Можливості оперативного управління необоротними активами незначні. 
І, навпаки, політика управління оборотними активами відзначається значною маневреністю, можливістю активного впливу на їх розмір, склад, структуру, оборотність, ліквідність та прибутковість. Відповідно, в процесі управління оборотними активами вирішується набагато більше коло завдань фінансового менеджменту. 
До основних завдань управління оборотними активами належать: 
1. Забезпечення безперебійності виробничого процесу. Для 
реалізації цього завдання необхідно сформувати окремі види активів відповідно до обсягів господарської діяльності підприємства і тривалості його операційного та фінансового циклів. Схематично рух коштів протягом операційного та фінансового циклів проілюстровані на рис. 6.2 і 6.3. 
Як видно з малюнків, фінансовий цикл відрізняється від операційного на час обертання кредиторської заборгованості постачальників сировини та інших виробничих ресурсів. У формалізованому вигляді загальний час, протягом якого грошові кошти підприємства вилучаються з обігу, можна представити так: 
Чим менша тривалість фінансового циклу, тим менше фінансових ресурсів потрібно для фінансування виробничих потреб підприємства (з урахуванням необхідності надання відстрочок платежів покупцям продукції для стимулювання збуту та можливості отримання відстрочок платежів з боку постачальників). 
Зменшити фінансовий цикл можна шляхом прискорення обороту виробничих запасів та дебіторської заборгованості і некритичного уповільнення оборотність кредиторської заборгованості підприємства постачальникам. 
На тривалість фінансового циклу впливають такі чинники: 
тривалість виробничо-комерційного (або операційного) циклу підприємства та його окремих стадій; 
темпи зростання обсягів діяльності; 
рівень інфляції та необхідність створення страхових резервів виробничих запасів; 
сезонність виробництва, реалізації та постачання сировиною; 
стан кон'юнктури на ринку сировини та ринку готової продукції. 
З погляду можливостей оперативного управління тривалістю фінансового циклу важливим є останній з перелічених чинників. Схематично характер впливу ринкової кон'юнктури на тривалість фінансового циклу і його окремих складових проілюстровано на рис. 6.4. 
Тобто, за високого попиту на сировину підприємству важко скористатися відстрочками платежів з боку постачальників, що призводить до зменшення часу оборотності кредиторської заборгованості та одночасного збільшення тривалості фінансового циклу. І, навпаки, у випадку, коли постачальники в умовах низького попиту на сировину змушені з метою стимулювання продажу активно надавати відстрочки платежів своїм клієнтам, у підприємства з'являється можливість некритично уповільнити кредиторську заборгованість і тим самим зменшити загальну потребу у власних фінансових ресурсах. 
Характер впливу стану кон'юнктури на ринку готової продукції прямо протилежний. Так, в умовах високого попиту на продукцію підприємства немає необхідності пом'якшувати умови розрахунків з покупцями. У результаті зменшується тривалість оборотності дебіторської заборгованості і скорочується загальна тривалість фінансового циклу. І, навпаки, в умовах низького попиту на продукцію підприємство з метою активізації збуту вимушене широко надавати своїм покупцям комерційні кредити, що призводить до уповільнення руху дебіторської заборгованості і збільшення потреби у власних фінансових ресурсах. 
Як показує зарубіжний та вітчизняний досвід, деякі малі підприємства, що в основному займаються операціями купівлі-продажу і мають невисоку частку доданої вартості у загальній ціні реалізованої продукції, за рахунок вдалого маневрування відстрочками платежів не лише покривають потреби у фінансуванні запасів і дебіторської заборгованості, а й мають додаткове джерело фінансування за рахунок комерційних кредитів постачальників. 
Прискорення оборотності загальної суми оборотних активів. Це завдання управління оборотними активами реалізовується шляхом збільшення частки активів з високою оборотністю і зменшення частки активів, що обертаються повільно. 
До активів з високою оборотністю можна віднести: 
запаси сировини і матеріалів, за якими не створюються страхові резерви; 
запаси готової продукції, що користується значним попитом; 
грошові кошти, які постійно перебувають у платіжному обороті. 
Активи з низькою оборотністю відповідно включають: 
сезонні запаси сировини і матеріалів; 
запаси готової продукції зі зниженим попитом; 
довгострокову та короткострокову дебіторську заборгованість; 
усі форми поточних фінансових інвестицій строком більше шести місяців; 
неліквідні фінансові інструменти. 

6.2. Тактика формування  оборотних активів  та стратегії їх  фінансування

Тактичні рішення  управління оборотними активами пов'язані з оптимізацією величини оборотних активів і полягають у виборі відповідної політики управління запасами, грошовими коштами, дебіторською заборгованістю. 
Розрізняють дві тактики вибору величини оборотних активів залежно від їх співвідношення з обсягами реалізації: 
обмежуючу тактику; 
гнучку тактику. 
При використанні обмежуючої тактики підтримується обсяг оборотних активів на мінімально можливому рівні, тобто підприємство не створює додаткових резервів, підтримує сувору дисципліну розрахунків з постачальниками. Така тактика зменшує витрати на обслуговування оборотних активів, мінімізує ризик втрат при використанні оборотних коштів. Але за цієї моделі підприємство має обмежені можливості збільшення прибутків за рахунок розширення обсягів діяльності, не може швидко реагувати на зміни ринкової кон'юнктури. При цьому збільшується ризик, пов'язаний із формуванням оборотних коштів. Що ж до ліквідності, то якщо підприємство має невеликий обсяг поточних зобов'язань і намагається якомога швидше зменшити зайві запаси та безнадійну дебіторську заборгованість, ця політика може підтримувати необхідний рівень ліквідності. Але при значних розмірах поточних зобов'язань і обмежених обсягах оборотних активів ліквідність підприємства буде низькою. 
Гнучка тактика полягає у забезпеченні високого рівня співвідношення між поточними активами й обсягом реалізації, тобто підприємство збільшує такі статті балансу, які забезпечують можливість збільшення обсягів виробництва при відповідній зміні кон'юнктури ринку і дають змогу стимулювати обсяг продажу за рахунок надання відстрочки платежів. До таких статей можна віднести: грошові кошти, цінні папери, страхові й резервні запаси. У результаті ліквідність підприємства (за умови формування переважної частини його оборотних коштів на довгостроковій основі) збільшується. Проте ця політика є затратною і управління оборотними активами має будуватись на виборі між затратами, пов'язаними зі збільшенням оборотних активів, і вигодами від збільшення оборотних активів. 
Стратегії фінансування оборотних активів залежать від покладених у їх основу принципів фінансування змінної частини. При цьому постійна частина оборотних активів визначається на рівні мінімальної потреби в оборотних активах у досліджуваному періоді. Змінна частина — різницею між фактичною і мінімальною потребою в оборотних активах. 
Та частина оборотних активів, яка фінансується за рахунок власного і довгострокового позикового капіталу, називається чистим оборотним (робочим) капіталом. 
Чистий оборотний капітал = Оборотні активи - Поточні зобов'язання. 
Чим більший чистий оборотний капітал, тим менший ризик втрати ліквідності. 
Залежно від вибору фінансовим менеджером джерел покриття змінної частини оборотних активів, виділяють чотири стратегії фінансування оборотних активів: 
1. Ідеальна стратегія — поточні активи фінансуються за рахунок поточних зобов'язань. Схематичне статичне зображення цієї моделі представлено на рис. 6.5. 
З позиції ліквідності ця модель є найбільш ризикованою, оскільки у випадку одночасного пред'явлення кредиторами всіх зобов'язань підприємство буде змушене розпродавати частину своїх основних засобів. 
2. Агресивна стратегія полягає у фінансуванні на довгостроковій основі необоротних активів і постійної частини оборотних активів. Змінна частина оборотних активів повністю покривається за рахунок короткострокової заборгованості (рис. 6.6). 
Ризик, пов'язаний з агресивною стратегією, високий. Таку стратегію може дозволити собі лише підприємство, яке не має проблем з поновленням короткострокових кредитів або з отриманням комерційних кредитів від постачальників. 
3. Консервативна стратегія полягає у фінансуванні майже всіх активів за рахунок довгострокових джерел (рис. 6.7). 
Як правило, консервативна стратегія застосовується на початкових стадіях існування підприємства за умови достатньої величини капіталу власників підприємства і доступності довгострокових кредитів для інвестиційного фінансування. 
4. Компромісна стратегія полягає у фінансуванні необоротних активів, постійної частини оборотних активів і приблизно половини змінної частини оборотних активів за рахунок довгострокових джерел. Інша частина оборотних активів фінансується на короткостроковій основі (рис. 6.8). 
Модель є найбільш реальною, проте в окремі періоди підприємство може мати зайві оборотні активи, що зменшує їх прибутковість.

6.3. Фінансове управління  товарно-матеріальними  запасами

Для безперебійного здійснення статутної діяльності підприємство повинно мати достатній розмір запасів сировини та матеріалів, готової продукції, товарів для торгівлі тощо. З урахуванням специфіки виробничого циклу та особливостей організації матеріально-технічного забезпечення на підприємстві потрібно підтримувати раціональний транспортний, підготовчий, поточний та страховий запаси за всією номенклатурою товарно-матеріальних цінностей. 
У сучасних умовах підприємствам жорстко не нав'язуються нормативи формування оборотних коштів, і вони можуть утримувати на своєму балансі стільки запасів, скільки витримають їх фінансові джерела. Разом із тим, незважаючи на дерегуляцію процесу формування оборотних активів, зростає роль економічного обґрунтування необхідних розмірів товарно-матеріальних запасів. Така інформація необхідна будь-якому суб'єкту господарювання для вироблення певної тактичної лінії у взаємовідносинах з банками, постачальниками, біржами тощо. У критичних ситуаціях підприємство може продати частину своїх запасів або, навпаки, терміново закупити їх за будь-якою ціною, щоб не зупинився виробничий цикл. 
У процесі фінансового управління товарно-матеріальними запасами особливу увагу необхідно звернути на визначення: 
оптимального обсягу замовлення; 
моменту замовлення; 
раціонального способу закупівлі. 
Оптимальним є такий розмір замовлення, який мінімізує сукупні витрати на обслуговування товарно-матеріальних запасів. 
Як видно з наведеної на рис. 6.10 класифікації, у складі сукупних витрат виділяють витрати на зберігання і витрати на замовлення товарно-матеріальних цінностей. 
Як видно з графіка на рис. 6.11, тенденції зміни величини цих витрат залежно від обсягу разового замовлення неоднакові.  
Так, якщо одночасно замовляти більшу кількість товарно-матеріальних цінностей, зменшиться кількість замовлень і, відповідно, меншою буде вартість їх виконання. Водночас, закупівля сировини і матеріалів більшими партіями призведе до збільшення розміру середнього запасу і, відповідно, зросте вартість його зберігання. Мета управління як раз і полягає у зменшенні вартості зберігання великих партій порівняно з вартістю розміщення більшої кількості замовлень за рахунок визначення їх оптимального обсягу. 
Оптимальний обсяг замовлення — це така замовлена кількість товарів, за якою сукупні витрати на організацію замовлення і зберігання запасів будуть мінімальними. 
Для визначення оптимального обсягу замовлення (ОР3) застосовується модель Уілсона: 
(6.2) 
де П — потреба у запасах за весь період (рік, квартал, місяць); Воз — витрати на організацію замовлення на всю партію товара; В3 — витрати на зберігання одиниці товару. 
Для того щоб визначити період поновлення замовлення, необхідно знати, скільки часу минає з моменту його оформлення до фактичного виконання (тобто поставки замовленої партії). Цей період називається циклом замовлення. На практиці для визначення циклу замовлення потрібно зіставити тривалість виконання десяти останніх замовлень і вибрати найбільшу. 
Спрощено момент повторного замовлення можна знайти шляхом перемноження циклу замовлення на щоденні (щотижневі) витрати запасів. Для матеріалів, деталей та допоміжних матеріалів моментом для повторного замовлення є той день, коли заявку відіслано постачальнику. Для запасів напівфабрикатів власного виробництва моментом поновлення замовлення буде той день, коли з урахуванням тривалості виробничого циклу необхідно замовляти виготовлення нової партії продукції. 
Показник оптимального обсягу замовлення дає змогу визначати оптимальний момент для поновлення замовлення, що зводиться до встановлення строку між попередньою поставкою товарно-матеріальних цінностей і наступним замовленням. У цей день у розпорядженні підприємства залишається критичний залишок запасів, якого вистачить якраз до надходження нової партії. Для визначення оптимального моменту для поновлення замовлення застосовується така кількісна модель: 
(6.3) 
де ta — оптимальний момент поновлення замовлення; 
Зкр — критичний залишок запасів; 
ОРЗ — оптимальний розмір замовлення; 
*ц — тривалість циклу замовлення; 
В0 — витрати товарно-матеріальних цінностей за одиницю часу відповідно до виробничих потреб. 
Закон, відкритий італо-швейцарським інженером та економістом Вільфредом Паретто (1848—1923 pp.), може застосовуватися практично у всіх сферах людської діяльності. Так, щодо виробництва цей закон означає, що 20 % підприємств галузі випускають 80 % її основної продукції; стосовно торгівлі — на 20 % оптовиків приходиться 80 % суми всіх торгових операцій і т. ін. З позицій менеджменту товарно-матеріальних запасів цей закон означає, що 20 % статей запасів займають 80 % у вартості всіх закуплених товарно-матеріальних цінностей, а отже, на 80 % визначають загальний результат управління запасами. І навпаки, час і зусилля, витраченні на управління іншими 80 % позицій товарно-матеріальних цінностей, можуть змінити загальний результат не більш як на одну п'яту. 
Тому за законом Паретто фінансовим менеджерам доцільно сконцентрувати свою увагу на тих 20 % статей запасів, у яких зв'язано до 80 % фінансових ресурсів фірми цього цільового призначення. Така категорія запасів потребує жорсткого контролю з боку спеціалістів фінансової служби. Для цієї категорії запасів доцільно активно застосовувати розглянуті вище кількісні моделі, оскільки за рахунок оптимізації їх обсягу і часу закупівель підприємство може отримати значний ефект. 
Разом із тим, від кількісних моделей управління товарно-матеріальними запасами можна відмовитися у випадку: 
нестабільних поставок товарно матеріальних запасів (страйки, перебої у виробництві, проблеми з імпортом, транспортуванням тощо); 
очікуваного підвищення цін на товарно-матеріальні запаси (чим вищий рівень інфляції, тим більші фактичні запаси порівняно з їх оптимальним обсягом); 
невизначеності умов господарювання (має бути певний резерв на випадок розвитку подій за несприятливим сценарієм); 
швидкого фізичного або морального зносу товарно-матеріальних цінностей (у такому випадку фактичні обсяги запасів можуть бути, навпаки, меншими за оптимальні, що потребує більш частих закупівель). 
Важливим моментом фінансового управління товарно-матеріальними запасами є обґрунтування раціонального способу їх закупівлі. При цьому потрібно усвідомлювати, що немає ідеального способу закупівель, і конкретний вибір фінансового менеджера повинен базуватися на аналізі всіх плюсів і мінусів кожної з можливих альтернатив, врахуванні конкретних умов і завдань діяльності. У систематизованому вигляді переваги і недоліки найбільш поширених способів закупівлі сировини наведено у табл. 6.4. 
Таким чином, хоча управління запасами не є прямою функцією фінансового директора, інвестування грошових коштів у товарно-матеріальні цінності є важливим аспектом фінансового менеджменту. Фінансові менеджери повинні бути добре обізнані з методами контролю запасів і вміти ефективно перерозподіляти вкладений у них капітал. При цьому необхідно усвідомлювати, що чим більший рівень рентабельності активів і, відповідно, вищі можливі (альтернативні) витрати, пов'язані з інвестуванням грошових коштів у запаси, тим менші оптимальний обсяг замовлення і середній обсяг запасів. 
В умовах нестабільного попиту на ринку сировини та невизначеності річної потреби підприємства в запасах товарно-матеріальних цінностей фінансові менеджери зацікавлені у зменшенні циклу замовлення, оскільки при цьому зменшується потреба у страхових запасах і, відповідно, зменшується загальний обсяг інвестицій у запаси, якщо інші умови не змінюються. Тобто, чим вищі можливі (альтернативні) витрати при інвестуванні грошових коштів у товарно-матеріальні запаси, тим більш нагальною є потреба у зменшенні строків виконання замовлень на їх поставку.

6.4. Управління грошовими активами

Метою управління грошовими активами є забезпечення постійної платоспроможності підприємства. Об'єктами фінансового управління є  грошові кошти (в касі, на банківських  рахунках, у дорозі) та їх резерви  у формі поточних фінансових інвестицій у грошові інструменти та цінні папери. 
З позицій теорії інвестування грошові кошти — це окремий вид інвестицій у товарно-матеріальні цінності, а тому управління ними має здійснюватися на таких загальних засадах: 
підтримка мінімального залишку грошових коштів для безперебійного здійснення поточних розрахунків; 
врахування діапазону сезонних змін залишку грошових коштів; 
створення резерву вільних грошових коштів на випадок можливого розширення обсягів діяльності; 
формування резерву грошових коштів для компенсації непередбачених витрат і можливих втрат у процесі фінансово-господарської діяльності; 
своєчасна трансформація вільних грошових коштів у високоліквідні фінансові інструменти та їх зворотна конвертація для поповнення залишку грошових коштів. 
Основні комплекси фінансових завдань при управлінні грошовими активами та методичний інструментарій їх реалізацій в систематизованому вигляді представлені на рис. 6.13.  
Як видно з наведеної схеми, важливим управлінським завданням є підтримка грошових коштів підприємства на мінімально потрібному рівні. Для цього можуть використовуватися всі можливі джерела поповнення грошових коштів: 
Надходження виручки від реалізації продукції на умовах негайної оплати. 
Стягнення дебіторської заборгованості. 
Продаж резервних грошових активів у формі поточних фінансових інвестицій. 
Продаж матеріальних і нематеріальних активів підприємства (запасів, основних засобів, об'єктів незавершеного виробництва, патентів, ноу-хау тощо). 
Отримання банківських кредитів. 
Залучення інвестицій шляхом випуску акцій, облігацій, додаткових паїв тощо. 
При чому перші чотири способи поповнення залишку грошових коштів є більш доцільними, оскільки не ведуть до збільшення валюти балансу. У цих випадках грошові кошти формуються шляхом реструктуризації активів підприємства. І, навпаки, два останні способи можуть використовуватися для підтримки поточної платоспроможності лише у крайніх випадках, оскільки вони призводять до відволікання залучених ресурсів від цільового використання. 
Мінімальний залишок грошових коштів визначається, виходячи з планового обсягу платіжного обороту та швидкості обороту грошових коштів, що склалася на підприємстві з урахуванням особливостей його діяльності. 
Для визначення мінімального залишку грошових коштів найчастіше використовується формула: 
Мінімальний залишок грошових коштів = Плановий платіжний оборот / Фактична оборотність грошових коштів 
(6.4) 
За наведеною формулою, є два основні шляхи зменшення мінімального залишку грошових коштів: 
по-перше, за рахунок оптимізації платіжного обороту; 
по-друге, шляхом прискорення оборотності грошових коштів. 
Оптимізувати платіжний оборот підприємства можна шляхом коригування потоків платежів, запровадження режиму економії, зменшення потреби у фінансових ресурсах. До основних заходів нормалізації платіжного обороту слід віднести: 
виключення зайвих платежів за сировину, тепло-, водо- та енергоресурси за рахунок їх більш економного та раціонального використання; 
оптимізацію бази оподаткування прибутку; 
придбання необхідних підприємству основних засобів на правах оренди та лізингу; 
купівлю товарно-матеріальних цінностей на умовах відстрочки платежу; 
пролонгацію кредитів та перенесення строку окремих платежів за домовленістю з постачальниками тощо. 
Водночас, зменшення платіжного обороту не повинно негативно впливати на фінансово-господарську діяльність та обмежувати її обсяги. 
Прискорити оборотність грошових коштів вдається за рахунок: 
зменшення тривалості операційного та фінансового циклів; 
своєчасної інкасації виручки; 
зменшення обсягів готівкових розрахунків; 
скорочення частки тих форм розрахунків з постачальниками, які потребують тимчасового резервування грошових коштів на банківських рахунках (акредитиви, чеки) і т. ін. 
Завдання підвищення ефективності використання грошових коштів може бути досягнуте шляхом інвестування у високоліквідні фінансові інструменти (грошові та фондові). Водночас, підприємство може перейти до зберігання тимчасово вільних грошових коштів на комбінованих банківських рахунках. 
Так, контокорентний рахунок дає можливість поєднати поточне зберігання грошових коштів підприємства з виплатою депозитного відсотка. Його застосування є досить зручним і дає змогу не тільки забезпечити протиінфляційний захист грошових активів, а й підвищити рентабельність їх використання. 
Іншим аспектом підвищення ефективності використання грошових активів є мінімізація сукупних витрат на їх утримання і зворотну конвертацію короткострокових фінансових вкладень у готові засоби платежу. 
Вирішується це завдання за допомогою знаходження оптимального розміру залишку грошових коштів. Для цього в міжнародній практиці фінансового менеджменту використовуються кількісні моделі Баумоля та Міллера-Орра. 
Модель Баумоля 
Модель Баумоля аналогічна моделі управління запасами Уілсона і використовується у випадку, коли у зв'язку з невизначеністю майбутніх платежів важко розробити детальний план надходження і витрат грошових коштів. Згідно з цією моделлю поповнення грошових коштів за рахунок конвертації високоліквідних цінних паперів потрібно здійснювати в той момент, коли повністю використано запаси грошових коштів. При цьому мінімальний залишок грошових коштів вважається нульовим, а оптимальний залишок є одночасно максимальним і визначається за формулою 
(6.5)  
де ОЗгк — оптимальний залишок грошових коштів; 
ПОп — плановий платіжний оборот, або сумарні витрати грошових коштів у плановому періоді; 
Вк — середні витрати на конвертацію поточних фінансових інвестицій в розрахунку на одну операцію; 
СП — ставка відсотка за поточними фінансовими інвестиціями (виражена десятковим дробом). 
Графічне зображення моделі Баумоля представлено на рис. 6.14. 
Ставка відсотка в моделі Баумоля характеризує рівень можливих (альтернатих) витрат або недоотриманий дохід у зв'язку з конвертацію короткострокових фінансових вкладень у грошові кошти. Більш високе значення ставки відсотка передбачає необхідність зменшення оптимального залишку грошових коштів. Як правило, коли ставка відсотка висока, підприємства намагаються мати якомога менші залишки грошових коштів на своїх розрахункових рахунках. З іншого боку, якщо фірма має значний платіжний оборот, а витрати на конвертацію цінних паперів високі, доцільніше збільшувати середній залишок грошових коштів і здійснювати операції з конвертації рідше. Таким чином, як і у випадку з моделлю Уілсона, управління залишком грошових коштів з використанням моделі Баумоля дає змогу знайти таку оптимальну величину разової конвертації, за якої мінімізуються сукупні витрати: на здійснення конвертаційних операцій та можливі (альтернативні) витрати або недоотриманий дохід через вилучення інвестицій. 
Модель Баумоля добре працює в умовах, коли підприємства повністю використовують свої запаси грошових коштів. Однак у реальному житті це відбувається не так часто. Як правило, процес руху грошових коштів має стохастичний характер. В одні періоди підприємство може отримувати значні суми за оплаченими рахунками і, відповідно, має надлишок грошових коштів. В інші періоди, навпаки, потрібно розраховуватися з кредиторами і витрачати значні суми грошових коштів. 
Модель Міллера-Орра 
Відповідь на питання, як управляти запасом грошових коштів, якщо не можна точно передбачити їх щоденне прибуття і вибуття, дає модель Міллера-Орра. На відміну від моделі Баумоля вона є більш складною і реалістичною. Графічне зображення цієї моделі представлено на рис. 6.15. 
Відповідно до моделі Міллера-Орра необхідно визначити: 
нижній поріг або мінімальний залишок грошових коштів; 
точку повернення або оптимальний залишок грошових коштів; 
верхній поріг або максимальний залишок грошових коштів. 
Якщо в певний момент часу за рахунок значних поточних надходжень грошових коштів їх залишок досягає верхнього порогу, підприємство має одразу ж конвертувати частину грошових коштів у фінансові інструменти (депозити, цінні папери) і зменшити свій залишок грошових коштів до оптимального рівня (точка повернення). 
І, навпаки, коли у зв'язку зі значним відтоком грошових коштів їх залишок на розрахунковому рахунку досягає нижнього порогу, підприємству потрібно здійснити зворотну конвертацію фінансових інструментів у грошові кошти в такому обсязі, щоб повернутися до оптимального рівня залишку грошових коштів (точка повернення). 
Таким чином, фінансовий менеджер спостерігає за вільним рухом грошових потоків і не втручається в цей процес доти, доки залишок грошових коштів не досягає небезпечного рівня (мінімального або максимального). 
Алгоритм моделі Міллера-Орра такий: 
Визначається нижній поріг залишку грошових коштів на рівні мінімальних виробничих потреб з урахуванням вимог обслуговуючого банку до мінімального залишку на поточних рахунках. 
Оцінюється дисперсія грошових потоків на підставі аналізу їх щоденних коливань. Для цього можна фіксувати надходження і витрати грошових коштів протягом 100 днів, а потім розрахувати дисперсію на основі цієї вибірки зі 100 спостережень (при значних сезонних коливаннях грошових потоків використовуються більш складні методи оцінювання). 
Оцінюється величина ставки процента та конвертаційні витрати на одну операцію. 
Визначається відстань між верхнім та нижнім порогами залишку грошових коштів. Якщо щоденні коливання грошових потоків значні або якщо витрати на конвертацію цінних паперів у грошові кошти є великими, тоді доцільно розташувати контрольні пороги (верхній та нижній) далеко один від одного. І, навпаки, якщо висока ставка процента, розрив між верхнім і нижнім порогами повинен бути незначним. 
Для визначення розміру цього розриву застосовується формула 
(6.6) 
де Р — розрив між верхнім і нижнім порогами залишку грошових коштів; 
Вк — витрати на конвертацію на одну партію (операційні витрати); 
Д — дисперсія грошових потоків (квадрат максимального відхилення щоденного грошового потоку); 
СЯд — ставка процента з розрахунку на один день (виражена десятковим дробом). 
Визначається верхній поріг залишку грошових коштів за формулою 
Вп = НП + Р 
(6.7)  
де Яп — нижній поріг залишку грошових коштів; 
Р — розрив між верхнім і нижнім порогами залишку грошових коштів. 
Визначається точка повернення Тп (оптимальний залишок грошових коштів) за формулою 
Тп = Нп + Р/З 
(6.8)  
Як показує світовий досвід, для великих фірм обсяг операційних витрат на конвертацію не такий важливий, як можливі (альтернативні) витрати на зберігання вільного залишку грошових коштів. Так, якщо фірмі надійшло на рахунок 5 млн. грн., а ставка процента дорівнює 15 % річних, або приблизно 0,041 % удень, то величина отриманих в день процентів з усієї суми становитиме 2050 грн. Навіть якщо операційні витрати з конвертації високі і становлять 200 грн. на операцію, фірма краще заплатить їх, щоб купити високоліквідні державні цінні папери сьогодні та продати завтра, ніж тримати 5 млн. грн. у вигляді вільних грошей. Звичайно, така тактика доцільна лише в умовах стабільного і ліквідного ринку цінних паперів. 
Якщо у підприємства виникає потреба у грошових коштах у короткостроковому періоді, а конвертувати фінансові інструменти важко або дорого, можна взяти короткостроковий банківський кредит. Але при цьому потрібно враховувати, що ставка банківського відсотка буде вищою, ніж той процент, який можна отримати за цінними паперами. 
Фінансові менеджери фірми завжди стоять перед дилемою. Адже для того, щоб збільшити рентабельність використання грошових активів, потрібно підтримувати залишок грошових коштів на мінімальному рівні і збільшувати обсяг поточних фінансових інвестицій. Але при цьому збільшується імовірність потреби в короткострокових банківських кредитах для здійснення непередбачених платежів. 
Західні економісти рекомендують просте правило для максимізації віддачі від використання грошових коштів, згідно з яким регулювати залишок грошових коштів потрібно доти, доки імовірність виникнення потреби у позиці не стає для підприємства критичною (Рк): 
Рк = Витрати за залишками грошових коштів / Фінансові витрати за залученням кредиту 
(6.9) 
Витрати за залишками грошових коштів — це ті проценти, що втрачаються у випадку, якщо не інвестувати вільні грошові кошти у цінні папери. Так, якщо очікувана ставка доходу за цінними паперами становить 18%, а короткостроковий кредит у банку можна взяти під 22 %, то зменшувати залишок грошових коштів шляхом купівлі цінних паперів доцільно доти, доки імовірність 
виникнення потреби у короткостроковому кредиті не досягає значення 0,82 (18 : 22). 
Тобто, якщо короткострокові кредити набагато дорожчі порівняно з очікуваною дохідністю цінних паперів, фінансовий менеджер повинен бути впевненим, що потреба у додатковій позиці не виникне. 
6.5. Управління дебіторською заборгованістю

В умовах кризи  неплатежів особливо зростає роль ефективного управління дебіторською заборгованістю, своєчасного її повернення та попередження безнадійних боргів. При цьому слід пам'ятати, що політика управління дебіторською заборгованістю є одночасно складовою не лише фінансової, а й маркетингової стратегії підприємства. Адже шляхом пом'якшення умов розрахунків з покупцями продукції можна розширити обсяги її реалізації і тим самим збільшити доходи і прибутки від основної діяльності. 
У процесі здійснення різноманітних виробничих та комерційних операцій у підприємства може виникати дебіторська заборгованість за розрахунками з покупцями продукції, персоналом, власниками, бюджетом та позабюджетними фондами тощо. Але господарська практика свідчить, що на розрахунки з покупцями за відвантажену продукцію (виконані роботи і послуги) припадає більш як 80 % загального обсягу дебіторської заборгованості підприємств, що робить її основним об'єктом фінансового управління. 
Основна мета управління дебіторською заборгованістю полягає в мінімізації її обсягу та строків інкасації боргу. В процесі управління вирішуються такі завдання: 
визначення обсягу інвестицій у дебіторську заборгованість за комерційним і споживчим кредитом; 
формування принципів та умов кредитної політики щодо покупців продукції; 
визначення кола потенційних дебіторів; 
забезпечення інкасації дебіторської заборгованості; 
прискорення платежів за допомогою сучасних форм рефінансування дебіторської заборгованості. 
Іноді помилково вважають, що завдання управління дебіторською заборгованістю зводиться лише до збалансування її обсягів з кредиторською заборгованістю підприємства. Насправді, зовсім недостатньо, щоб сума дебіторської заборгованості не перевищувала суму кредиторської заборгованості. Адже підприємство зобов'язано розрахуватися за своїми боргами перед кредиторами незалежно від того, отримує воно борги від своїх дебіторів чи ні. Більш принципове значення, з погляду фінансового менеджменту, має забезпечення доброякісної дебіторської заборгованості та прискорення її оборотності. 
Обґрунтовуючи доцільність надання відстрочок платежу покупцям продукції, необхідно оцінити, яким чином збільшення інвестицій у дебіторську заборгованість вплине: 
на загальний рівень дебіторської заборгованості підприємства (її частку в сукупних оборотних активах); 
коефіцієнт простроченої дебіторської заборгованості (її частку в загальній дебіторській заборгованості); 
середній період інкасації та кількість оборотів дебіторської заборгованості; 
обсяг додаткових доходів, поточних витрат і прямих фінансових втрат. 
У процесі прийняття рішень щодо надання комерційного кредиту покупцям продукції необхідно зважити всі плюси і мінуси такої тактики та визначити загальний ефект від інвестування коштів у дебіторську заборгованість. 
До переваг широкого застосування кредитної політики у відношеннях з покупцями продукції слід віднести збільшення реалізації продукції та збільшення доходів і прибутку підприємства в умовах високої ринкової конкуренції. 
Недоліками кредитної політики є: 
можливе виникнення безнадійної дебіторської заборгованості; 
додаткові фінансові витрати у випадку залучення короткострокових банківських кредитів для компенсації дебіторської заборгованості; 
можливі (альтернативні) витрати у зв'язку з відволіканням грошових коштів з обороту. 
Загальний ефект від інвестування грошових коштів у дебіторську заборгованість можна визначити за формулою 
Едз = Пдз – Вдз - Фдз 
(6.10) 
де Елз — сума ефекту від інвестування коштів у дебіторську заборгованість; 
Лд3 — додатковий прибуток підприємства, отриманий за рахунок надання відстрочок платежів; 
ВДз — дійсні і можливі витрати, пов'язані з кредитуванням покупців; 
Фдз — прямі фінансові втрати внаслідок неповернення боргу. 
Для отримання більш достовірних результатів рішення про надання комерційного кредиту має базуватися на оцінювання імовірності повернення боргів кожним конкретним дебітором. Якщо імовірність того, що покупець розрахується, становить Р, то імовірність неповернення боргів визначається як (1 - Р). 
Виконання зобов'язань дебітором означає, що в результаті цього підприємство-продавець отримає додаткову виручку (реалізаційний дохід) і за рахунок нього компенсує додаткові поточні витрати, пов'язані з проведенням кредитної політики. Чистий дохід в цьому випадку дорівнює приведеній (теперішній) вартості від величини перевищення доходів над витратами. 
У випадку, якщо дебітор не розрахується за боргами, підприємство-продавець буде мати збиток в обсязі понесених витрат, який також приводиться до теперішньої вартості. Для визначення загального ефекту рішення про надання відстрочки платежу сумуються результати за двома альтернативами з урахуванням імовірності їх настання. 
Аналіз отриманих результатів дає змогу зробити висновок, що якщо немає ніякої імовірності повторного замовлення, краще відмовити покупцю у комерційному кредиті і тим самим уникнути збитку (60 грн., якщо покупець розрахується, і 1600 грн. — якщо продавець не розрахується). 
Але у випадку, коли існує висока імовірність, що покупець розрахується за перше замовлення і в майбутньому стане постійним клієнтом підприємства, доцільно пом'якшити умови розрахунків. У цьому випадку збитки від перших операцій перекриються прибутком від наступних замовлень. 
Залежно від рівня дохідності та ризику можуть застосовуватися різні стратегії кредитної політики: консервативна, поміркована та агресивна. Характеристику цих типів кредитної політики наведено у табл. 6.6. 
Вибір конкретного типу кредитної політики має здійснюватися з урахуванням: платоспроможності покупців; кон'юнктури на ринку готової продукції; потенційних можливостей нарощення обсягів виробництва при розширенні обсягів її реалізації за рахунок надання відстрочок платежів; правових засад стягнення дебіторської заборгованості; фінансових можливостей інвестування коштів у дебіторську заборгованість з відповідним вилученням їх з обороту; допустимого рівня ризику. 
Важливим моментом в управлінні дебіторською заборгованістю є підвищення її якості. Досягти цієї мети управління можна шляхом: 
всебічного оцінювання фінансового стану потенційних кредиторів, їх платоспроможності, репутації, терміну існування, кон'юнктурної стадії в галузі, де партнери здійснюють свою діяльність; 
диверсифікації клієнтури; 
визначення максимальної суми боргу в цілому та на одного клієнта (лімітування дебіторської заборгованості); 
використання різних форм забезпечення повернення боргу (застава, страхування, гарантії банків або третіх осіб, оформлення забезпеченим векселем тощо); 
підвищення дієвості штрафних санкцій щодо боржників. 
Для визначення складу платоспроможних дебіторів доцільно здійснювати періодичні обстеження. 
У процесі управління дебіторською заборгованістю з метою прискорення розрахунків доцільно використовувати сучасні форми її рефінансування. Під рефінансуванням розуміють переведення дебіторської заборгованості в інші форми оборотних активів підприємства (грошові кошти або високоліквідні цінні папери) з метою прискорення розрахунків. До основних форм рефінансування дебіторської заборгованості можна віднести: спонтанне фінансування, факторинг, облік векселів або їх продаж на фондовому ринку, форфейтинг. 
Незалежно від виду операції рефінансування її використання базується на єдиних принципах: 
загальні витрати на рефінансування не повинні перевищувати очікуваний прибуток від використання вивільнених коштів у господарському обороті; 
витрати на рефінансування не повинні перевищувати вартості короткострокових кредитів для підтримки платоспроможності підприємства до інкасації дебіторської заборгованості; 
витрати, на рефінансування не повинні перевищувати інфляційні втрати у випадку затримки платежів. 
Запис "8/10, ЕОМ, нетто 60" (або "8/10, ЕОМ, чисті 60") означає, що покупець може отримати 8-відсоткову знижку з ціни продукції, якщо оплатить рахунки протягом 10 днів після закінчення місяця (ЕОМ — end of month). У випадку відмови від знижки він повинен здійснити повну оплату протягом 60 днів з моменту виписки рахунків. Поширеною схемою надання комерційного кредиту є кредитні умови "10/1, нетто ЗО", тобто 10-відсоткову знижку з ціни продавець може отримати, якщо негайно розрахується за продукцію при максимальній відстрочці платежу один місяць. 
Приклад 
Якщо покупець вирішить відмовитися від знижки і заплатити на 30-й день, це означає, що він отримає додатковий п'ятнадцятиденний кредит, але при цьому заплатить за продукцію на 3 % дорожче. Це еквівалентно позиці за ставкою 74,2 % річних. 
Факторинг полягає у переуступленні банку або факторинговій компанії права на отримання грошових коштів за платіжними документами за поставлену продукцію. В подальшому борги з покупців стягує вже банк або факторингова компанія, але якщо з боку продавця порушені договірні зобов'язання (наприклад, якість не відповідає умовам договору поставки), весь ризик, пов'язаний зі стягненням боргів знову переходить на саме підприємство. 
Схема факторингової операції проілюстрована на рис. 6.17. 
Визначити ціну рефінансування дебіторської заборгованості за допомогою факторинга, якщо підприємство продало банку право на стягнення дебіторської заборгованості на суму 10 000 грн. Розмір встановленої банком комісійної винагороди становить 2 % від суми боргу. Банк надає підприємству кредит у формі попередньої оплати 80 % від загальної суми боргу під 18 % річних. Середній рівень рентабельності активів підприємства — 26 %. Середній рівень процентної ставки на ринку грошових ресурсів — 24 %. 
Комісійна винагорода: 10 000 • 0,02 = 200 грн. 
Плата за кредит: (10 000 • 0,80) • 0,18 = 1440 грн. 
Загальні витрати на рефінансування: 200 + 1440 = 1460 грн. 
Ціна рефінансування характеризується рівнем додаткових відносно додатково отриманих грошових активів: 
1460 : (10 000 • 0,80) • 100 т 18,3 %. 
Таким чином, операція рефінансування дебіторської заборгованості за допомогою факторингу ефективна за двома критеріями. 
Облік векселя, виданого покупцям продукції (у випадку, якщо дебіторська заборгованість оформлена забезпеченим векселем). 
За цієї форми рефінансування вексель продається банку з дисконтом (знижкою з ціни). Ставка дисконту в цьому випадку є ціною рефінансування і обчислюється за формулою 
У випадку, якщо вексель продається на фондовому ринку, загальні витрати на рефінансування складаються із виплаченої біржовим посередникам комісійної винагороди та можливої курсової різниці при продажу векселя за ціною, меншою за номінал. 
Форфейтинг полягає у трансформації комерційного кредиту в банківський кредит. У цьому випадку продаж боргу, оформленого оборотними документами (перевідним векселем або перевідним акредитивом), здійснюється на умовах відмови (або форфейтингу) банку від регресу вимог на кредитора (продавця продукції) у разі, якщо боржник (покупець) виявився неплатоспроможним. Але для того, щоб зменшити ризик можливих втрат при неповерненні частини боргу, банк вимагає значну знижку з ціни (дисконт). Величина цього дисконту і виступає ціною рефінансування дебіторської заборгованості за допомогою форфейтинга. Найчастіше форфейтинг використовується при експортних операціях. Переваги і недоліки такої форми рефінансування дебіторської заборгованості систематизовано у табл. 6.8.