Эффект, дифференциал и плечо финансового рычага

           54.Эффект, дифференциал и плечо финансового рычага.

       Деятельность  организации может финансироваться  из различных источников. Если источником финансирования выступает заемный  капитал, то у организации возникает  эффект финансового рычага или финансового  левереджа (от английского слова leverage — рычаг).

       В большинстве научных и учебных  публикаций по вопросам финансового  управления организацией эффект финансового рычага трактуется как возможное изменение чистой рентабельности собственного капитала посредством привлечения заемного капитала. Возникновение эффекта финансового рычага можно рассмотреть на простом примере.

       Предположим, что некая организация формирует  структуру своего финансового капитала и рассматривает целесообразность привлечения заемных средств. Первый вариант такой структуры не предполагает привлечения кредитных ресурсов, а второй, напротив, предусматривает наличие заемных средств в составе источников финансирования деятельности организации. При этом собственный и заемный капитал находятся в соотношении 1:1. Деятельность организации рентабельна. Финансовым результатом выступает операционная прибыль до выплаты процентов за кредит и налога на прибыль (Earnings before interest and taxes — EBIT). Этот показатель включает три основных составляющие: чистую прибыль, сумму налога на прибыль и сумму процентов по кредитным ресурсам.

       Плечо финансового рычага - характеризует силу воздействия финансового рычага - это соотношение между заемными  и собственными средствами .Выделение этих составляющих позволяет целенаправленно управлять изменением эффекта финансового рычага при формировании структуры капитала.

       Так, если дифференциал имеет положительное  значение, то любое увеличение плеча  финансового рычага, т.е. повышение  доли заемных средств в структуре  капитала, будет приводить к росту его эффекта. Соответственно, чем выше положительное значение дифференциала финансового рычага, тем выше при прочих равных условиях будет его эффект.

       Однако  рост эффекта финансового рычага имеет определенные пределы и  необходимо осознание глубокого противоречия и неразрывной связи между дифференциалом и плечом финансового рычага. В процессе повышения доли заемного капитала снижается уровень финансовой устойчивости предприятия, что приводит к увеличению риска его банкротства. Это вынуждает кредиторов увеличивать уровень кредитной ставки с учетом включения в нее возрастающей премии за дополнительный финансовый риск. Это увеличивает среднюю расчетную ставку процента, что (при данном уровне экономической рентабельности активов) ведет к сокращению дифференциала.

       При высоком значении плеча финансового  рычага его дифференциал может быть сведен к нулю, при котором использование  заемного капитала не дает прироста рентабельности собственного капитала. При отрицательном  значении дифференциала рентабельность собственного капитала снизится, поскольку часть прибыли, генерируемой собственным капиталом, будет уходить на обслуживание используемого заемного капитала по высоким ставкам процента за кредит. Таким образом, привлечение дополнительного заемного капитала целесообразно только при условии, что уровень экономической рентабельности предприятия превышает стоимость заемных средств.

       Расчет  эффекта финансового рычага позволяет  определить предельную границу доли использования заемного капитала для  конкретного предприятия, рассчитать допустимые условия кредитования.

       Сведения, необходимые для расчета эффекта  финансового рычага, представим в  табл. 1.

       Результаты вычислений, представленные в табл. 1, свидетельствуют о следующем: посредством привлечения заемного капитала организация получила возможность увеличения рентабельности собственного капитала на 15,2%, что представляется весьма важным с точки зрения собственника, поскольку на каждый вложенный рубль собственных средств он получил дополнительно 15,2 копейки чистой прибыли.

Таблица 1

       Расчет  эффекта финансового рычага

 

       Один  из способов расчета эффекта финансового  рычага, рассмотренный нами на примере, описывается формулой: 

       DFL = (1 – T)(RA – RD)D / E, 

       где DEL -эффект финансового рычага, в %;

              Т - ставка налога на прибыль в относительной величине

       собственный капитал, в ден. ед.

               E - заемный капитал, в ден. ед.;

               D-ставка процента по заемному капиталу, в %;

            RD-рентабельность активов (EBIT х 100%/A, где А – средняя за период величина активов), в %;

               RA-ставка налога на прибыль, в относительной величине;

               Подставляя данные табл. 1 в приведенную формулу, получим: 

       DFL = (1 – 0,24)(800 х 100% / 2000 – 20%) х 1000 / 1000 = 15,2%. 

       Рассмотренный способ расчета эффекта финансового  рычага можно найти практически  в любом российском учебнике или  учебном пособии по финансовому  менеджменту или финансам организаций (предприятий) . При этом не учитывается, что российские особенности налогообложения прибыли накладывают определенный отпечаток на расчет эффекта финансового рычага, видоизменяя формулу, а значит, и результаты вычислений.

       Одной из основных составляющих формулы выступает так называемый дифференциал финансового рычага (RA – RD) или разница между рентабельностью активов организации и ставкой процента по заемному капиталу. В соответствии с формулой и расчетами, представленными в табл. 1, вся сумма процентов по заемным средствам уменьшает налогооблагаемую прибыль организации. Однако согласно ст. 269 Налогового кодекса Российской Федерации на уменьшение налогооблагаемой прибыли относится только сумма процентов по банковским кредитам (выданным в рублях) в пределах ставки рефинансирования ЦБ, увеличенной на коэффициент 1,1. Вся остальная сумма процентов по банковским кредитам, превышающая ставку рефинансирования ЦБ, увеличенную на коэффициент 1,1, относится организацией на прибыль после налогообложения (или на увеличение убытков). Такая особенность налогообложения прибыли организации в части отнесения сумм процентов по заемному капиталу вносит определенные коррективы в расчет эффекта финансового рычага (табл. 2).

       Результаты  вычислений, представленные в табл. 2, свидетельствуют о том, что российские особенности налогообложения прибыли в части отнесения процентов по банковским кредитам уменьшают эффект финансового рычага на 1,37%. В этом случае собственники на каждый рубль вложенных в деятельность организации собственных средств получат уже не 15,2 копейки, а 13,83 копейки дополнительной чистой прибыли. На первый взгляд, такая разница представляется незначительной. Но чем выше процент кредитования организации, тем ниже будет эффект финансового рычага, получаемый ею посредством привлечения заемных средств.

Таблица 2

       Расчет  эффекта финансового рычага

 

       Расчет  эффекта финансового рычага, приведенный  в табл. 2, описывается следующей  формулой:

       DFL = [(1 – T)(RA – RR) – RP] D / E,

       где : RR -ставка процента по заемному капиталу в пределах ставка рефинансирования ЦБ, увеличенной на коэффициент 1,1, %;

       RP- ставка процента по заемному капиталу, превышающая ставку рефинансирования ЦБ, увеличенную на коэффициент 1,1, %.

       Подставляя  данные табл. 2 в формулу, получим:

       FL = [(1 – 0,24)(40% – 14,3%) – 5,7%] 1000 / 1000 = 13,83%.

       Таким образом, если ставка процента по банковскому  кредиту превышает ставку рефинансирования ЦБ, увеличенную на коэффициент 1,1, то для расчета эффекта финансового  рычага, получаемого организацией посредством привлечения заемного капитала, необходимо использовать модифицированную формулу.

       Помимо  процентов по банковским кредитам свыше  ставки рефинансирования, увеличенной  на коэффициент 1,1, к обязательным платежам, относимым организацией на уменьшение прибыли после налогообложения, относятся:

• дивиденды по привилегированным акциям и проценты по облигациям;
• налоговые платежи, уплачиваемые за счет прибыли после налогообложения;
• штрафные санкции, подлежащие внесению в бюджет и внебюджетные фонды и понесенные за нарушение исполнения договоров и тд.

       Учет  этих платежей также возможен и необходим  при расчете эффекта финансового  рычага.

       Помимо  описанного выше способа определения  эффекта финансового рычага в  научных и учебных публикациях по вопросам финансового управления приводится еще один метод расчета данного показателя, согласно которому эффект финансового рычага трактуется как возможное изменение чистой рентабельности собственного капитала организации вследствие изменения операционной прибыли до выплаты процентов за кредит и налога на прибыль. Такая зависимость описывается формулой :

              DFL = %EPS / %EBIT

       или DFL = EBIT / (EBIT – 1),

       где: %EPS -процентное изменение чистой рентабельности собственного капитала, %;

                %EBIT - процентное изменение операционной прибыли, ден. ед.;